“没想到，某辉超市里的国产牙膏只剩下冷酸灵了！”一位消费者对《商业观察》说。

一句具有魔性的洗脑广告词“冷热酸甜，想吃就吃”，使得冷酸灵被大众所熟知。6月6日，冷酸灵牙膏的母公司重庆登康口腔护理用品股份有限公司（下称“登康口腔”）向深交所递交招股书，拟在沪市主板挂牌上市，由中信建投担任保荐机构。

值得注意的是，冷酸灵母公司登康口腔在IPO前多次进行现金分红，分红总金额约3.34亿元，令人质疑或的是，登康口腔一边摆着不差钱的姿态，却又要闯关资本市场，这般操作难免不被质疑有圈钱的嫌疑。

国货牙膏为何现在才上市？

出生于80年代的人，都知道在中国牙膏市场上的“四大天王”，即：中华、两面针、冷酸灵和蓝天六必治，后来被“四大金刚”所替代——高露洁、佳洁士、黑人和中华，外资牙膏已占据国内市场的半壁江山。

曾经的“四大天王”，虽然唯一得以保留品牌名称的中华但早已不再姓“中”、蓝天六必治已销声匿迹、两面针“躲进”酒店免费牙膏，何曾想，冷酸灵如今却“逆袭”拟闯关A股市场。

登康口腔的前身是重庆牙膏厂，发展史可追溯到1939年的大来化学制胰厂，到了2001年进行股改，联合重庆百货、机电集团、化医集团和新世纪百货共同成立登康口腔。直到2018年才启动混改，为A股上市做准备。

值得一提的是，登康口腔的竞争对手们早已登陆资本市场，前有同为老牌牙膏品牌的云南白药于1993年上市，后有2004年上市的两面针。如此对比下来，登康口腔选择此时上市，未免太迟了些。

此外，近些年越来越多的新兴牙膏品牌问世，尤其是外资品牌，对国货牙膏的市场份额冲击越来越大。此时上市，对于登康口腔来说是最佳时机吗？不少市场人士都在质疑，为何公司会选择在成立35年之际上市？

正如上面所说，登康口腔从2018年就开始为上市做准备。查看招股说明书发现，公司从2019年至今年四月底期间，多次进行现金分红事宜引起不少投资者的关注。

细算下来，2019年6月6日至2022年4月26日期间， 进行6次现金分红，总共的分红金额约3.34亿元，超过过去三年的2.77亿元净利润总和。其中，2021年度的现金分红最高，金额超1亿元，占2021年归母净利润的比例约85%。

如此大手笔分红，看来登康口腔并不差钱。对此，业内人士认为这样的操作手法或存在着圈钱的嫌疑。

拟将过半募资用于营销合理性何在？

登康口腔在发展中，是重渠道还是重产品？从公司的募集资金用途中找到答案。

此次，登康口腔IPO拟募集资金6.6亿元，2.2亿元用于智能制造升级建设项目，3.7亿元用于全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目，3500万元用于口腔健康研究中心建设项目，3500万元用于数字化管理平台建设项目。

其中，3.7亿元的募集资金拟投向“全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目”。据该项目介绍，主要用于全渠道营销网络升级及品牌推广建设。其中全渠道升级包括线上和线下，线下渠道包括拓展711、罗森、全家等终端系统；线上渠道则包括中心电商平台、兴趣电商平台以及其他电商平台的广告投放、促销商务合作、内容运营相关服务采购支出等。

在招股说明书中，登康口腔表示：“本项目建成后，将提高公司在全域全渠的市场竞争能力，提升公司品牌知名度和影响力，从而扩大市场份额，推动公司长期持续健康发展。”

值得注意的是，这些年来登康口腔营销推广上极为卖力。根据尼尔森2021年线下零售统计数据，冷酸灵牙膏市场零售额份额位居行业第四、本土品牌第二。

根据登康口腔2021年年报数据显示，公司有1198名员工，其中销售人员为646人，占比53.92%；研发技术人员仅105人，占比仅8.77%。

2019年至2021年期间登康口腔的销售费用，分别为2.76亿元、2.66亿元、2.79亿元，占营收比重分别达29.24%、25.8%、24.45%，远高于云南白药、两面针等其他老牌国货品牌。其中，公司在广告上的花费分别为6394.51万元、8727.15万元和4655.49万元，2021年降低是因为疫情的因素。

另外，公司促销活动上的投入金额也是越来越多。2019年至2021年期间，其促销费用分别为3876.19万元、5215.89万元和1.15亿元；同期的研发费用分别为3030.1万元、3169.58万元和3551.8万元，对比起来，公司在研发上的投入显得甚是“吝啬”。

“重营销轻研发”，最终给登康口腔带来的实际效益又如何？2020年和2021年的营业收入分别为10.29亿元和11.42亿元，同比增长9%和10.97%；归母净利润分别为0.95亿元和1.18亿元，同比增长50.78%和24.8%。

根据登康口腔的业绩情况可看出，大量的营销推广投入吞噬着公司的净利润，使得2021年的归母净利润增速出现大幅度下滑。这么看来，登康口腔还拟用募资的3.7亿元继续投入在营销推广项目，其合理性何在？

业内人士认为，重营销还是重产品，对于登康口腔来说是一个分叉口，倘若产品力不足或是跟不上时代，即使花巨资或许也难打开业绩增长的新天地。

低价出生或难“华丽变身”

根据中国口腔清洁用品护理协会的定义，中国牙膏市场的产品按照标准支（100克/支）单价划分，主要有五个等级：AAA级牙膏（＞22元/支）、AA级牙膏（15元～22元/支）、A级牙膏（9元～15元/支）、B级牙膏（7元～9元/支）、C级牙膏（＜7元/支）。

截至6月19日，根据冷酸灵京东自营店售卖的牙膏价格显示，冷酸灵专研抗敏牙膏（110g）的价格为14.9元/支；冷酸灵防菌抗敏牙膏（180g）的价格为9.9元/支；冷酸灵全家福牙膏专业抗敏5支套装（620g）+极地白旅行装（30g*2）的价格为49.9元；冷酸灵极地白泵式牙膏3支套装的价格为54.9元。

算下来，登康口腔的牙膏单价大多数都处于A级档次的稍低段位，属于中低端产品。这样的低定价也给公司埋下隐患，毕竟低价不是长久之计，倘若日后需要靠提价来创业绩，这将是一大考验。除此之外，公司想要扭转消费者心目中的低端品牌形象，来一个“华丽变身”为高端产品，也存在一定难度。

另从登康口腔的收入结构来看，还存在着依赖单一产品的情况。根据公司招股说明书数据显示，2019年至2021年，登康口腔成人牙膏销售收入分别为7.73亿元、8.42亿元和8.99亿元；占主营业务收入的比重分别为82.14%、81.92%和78.9%。

尽管登康口腔意识到营收来源过于单一的问题，也在开发一些新产品，比如：电动牙刷、儿童牙膏之类的相关产品。但是从财务报表呈现的成绩来看，效果甚是有限。

就以2021年的数据来看，儿童基础口腔护理产品在主营业务收入9828万元，占比8.6%；而电动口腔护理产品（即电动牙刷）和口腔医疗与美容护理等产品的收入为666万元，占比均不足0.58%。可这些产品的收入甚微，短期内或难为登康口腔贡献力量。

根据欧睿国际数据显示，我国电动牙刷市场规模在2017年至2021年实现复合增长率27.27%，至2021年电动牙刷市场规模已达90.15亿元，占口腔护理市场快速提升至17.24%。

对于登康口腔来说，入局电动牙刷市场可谓是前有狼后有虎，竞争相当激励。国内中高端电动牙刷市场由欧乐等外企所垄断。在中低端市场，薇美姿旗下的舒客、好来化工、高露洁等企业占据较大的市场份额。包括家电企业都在涉足该领域，比如：海尔、美的等企业。

登康口腔在电动牙刷领域，既无规模优势又没技术优势，拿什么与其他企业进行竞争？